SECTION II : ANALYSE EVOLUTIVE DES FONDAMENTAUX DU TAUX DE CHANGE REEL

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Cette section décrit les variables affectant le TCR d’équilibre au sein de
l’UEMOA. Il s’agit en effet, de présenter une analyse évolutive des variables d’intérêt.

Les commentaires qui sont proposés visent à analyser la performance
macroéconomique de la zone ; ceci à travers l’évolution du TCR.

PARAGRAPHE I : LES VARIABLES AFFECTANT LE TAUX DE CHANGE REEL D’EQUILIBRE

Sur la base du cadre théorique développé ci-dessus (Confère chapitre 1) et au
regard des enseignements issus du modèle dynamique de NATREX, le lien entre le
TCR d’équilibre et l’évolution de ses fondamentaux est cerné par les variables
affectant aussi bien l’équilibre interne et externe. En synthétisant l’analyse, la
littérature retient les variables ci-après comme déterminant le TCR d’équilibre. Il
s’agit de :

1- La croissance de la productivité :

elle est destinée à capter l’effet Balassa-
Samuelson qui traduit une tendance structurelle à l’observation d’écarts de prix
internationaux jouant à travers les biens non échangeables [Coudert, (2004)]. Il a
été révélé que dans le secteur des biens échangeables, le niveau et le rythme de la
productivité sont supérieurs à ceux des services assimilés, à la catégorie des biens
non échangeables. Une telle accélération de la croissance de la productivité
apprécie le TCR. Par l’effet Balassa-Samuelson, le TCR est ainsi appelé à s’écarter
de sa valeur initiale d’équilibre dès lors que cet indice est calculé par rapport à des
pays industrialisés dont le niveau de productivité est certes plus élevé, mais dont
l’évolution est beaucoup plus lente que celle des PED à fort potentiel de rattrapage.

Cet effet est lié aux différences de productivité entre les secteurs abrités et exposés.
Au cours du processus de développement, la productivité du secteur exposé tend à
croître plus rapidement que celle du secteur abrité. L’effet Balassa-Samuelson serait
mesuré dans cette étude par la croissance de la productivité c’est-à-dire par la
croissance du PIB réel par tête dans les pays de l’UEMOA(23). Une hausse de l’effet
Balassa-Samuelson entraîne toute chose égale par ailleurs, une appréciation du
TCR.

2- Le solde de la balance courante cumulée (BCC) :

encore appelé position
extérieure nette (PEN), c’est le solde qui fait l’objet de tant d’attention dans l’analyse
économique de la balance des paiements car il s’agit en quelque sorte de la partie
réelle, non financière de la balance de paiements. Elle retrace les transactions
réelles, considérées comme plus stables que les transactions financières. En relation
avec le TCR, la balance courante est fonction de celle-ci. La dépréciation de la
monnaie nationale (hausse du TCR coté à l’incertain) est supposée contribuer à
l’amélioration de la BTC. Tandis qu’une appréciation du TCR engendre une
dégradation du solde de la BTC [Krugman et Obstfeld, (2001)]. Dans une autre
version plus améliorée, l’influence de la PEN sur le TCR d’équilibre a été explicitée.

La PEN se définie comme le solde cumulé de la balance courante corrigée du cycle
et des mouvements de change passés. Ceci permet d’exclure les effets de
valorisation. En effet, plus une économie a accumulé d’excédent dans le passé, plus
sa PEN est élevée, plus son TCR d’équilibre est apprécié. Inversement, plus une
nation est endettée vis-à-vis de l’étranger à cause de l’accumulation de déficits
passés (ce qui est le cas de la plupart des pays de la zone FCFA), plus son TCR
d’équilibre est déprécié [Borowski et Couharde, (2000)].

3- La préférence pour le présent (PP) :

est mesurée par le rapport des consommations
finales privées et publiques au PIB. Elle indique la propension des ménages et du
gouvernement à consommer le revenu national. Il a été révélé que la dépense de
consommation de l’État est l’une des sources de tension sur le prix des biens à
usage purement domestique. Ces tensions peuvent s’exprimer de manière directe ou
indirecte, notamment par la constitution d’arriérés de paiement où les fournisseurs
s’ajustent au risque de non-paiement de l’administration et des entreprises publiques
par des habitudes de surfacturation. Une hausse de la PP tend à générer une
appréciation réelle si elle s’adresse essentiellement à des biens non échangeables et
si par ailleurs la propension gouvernementale à consommer ces biens est supérieure
à celle du privé [Galstyan & Lane, (2008)]. Si la consommation gouvernementale
additionnelle s’adresse majoritairement à des biens échangeables ou importés alors,
le TCR se déprécie à l’équilibre. La PP plus élevée est donc un facteur susceptible
de générer une augmentation du TCR.

4- Les termes de l’échange (TE) :

Il est défini comme le prix relatif entre les
exportations et les importations. Il permet de mesurer l’impact de la demande et de
l’offre de facteurs externes sur le secteur des biens échangeables. L’incidence des
TE s’apprécie à travers deux effets ; un effet revenu et un effet substitution. L’effet
revenu intervient quand une hausse des prix à l’exportation, ou une baisse des prix à
l’importation, accroit le revenu de l’économie et augmente la demande des biens non
échangeables. Ceci tendra à apprécier le prix relatif des non échangeables par
rapport aux échangeables et entraine une appréciation du TCR. Autrement dit, il y a
effet revenu lorsqu’on peut acheter davantage de biens suite à une amélioration des
TE du fait de l’appréciation du TCR résultant de la hausse du prix relatif à des biens
non échangeables. L’effet de substitution quand à lui, apparait à la suite d’une
amélioration des TE du fait d’une hausse des prix à l’exportation qui entraine une
dépréciation du TCR pour des niveaux inchangés du TCN et des prix des non
échangeables. Il résulte d’une baisse relative du prix des biens importés, d’une
baisse de la demande des biens non échangeables, donc d’une dépréciation du
TCR. Cependant, si l’amélioration des TE est causée par une chute des prix à
l’importation uniquement, alors l’amélioration du compte courant va accroitre le
revenu et les prix des biens non échangeables ; ce qui va causer une appréciation
du TCR. De manière pratique, il est attendu, une appréciation du TCR suite à une
évolution favorable des TE. Les études empiriques semblent confirmer que l’effetrevenu
domine l’effet de substitution [d’Aghevli, Khan & Montiel, (1991)]. Dans ce
cas, une augmentation des TE engendre toute chose égale par ailleurs, une
appréciation du TCR d’équilibre ; leur baisse engendre sa dépréciation. Il est à noter
que les TE sont les plus fluctuants parmi les fondamentaux du TCR, notamment en
ce qui concerne les pays de la zone franc CFA qui exportent essentiellement des
produits primaires.

5- Les flux financiers (FF) :

les entrées de capitaux (les investissements
directs étrangers et assimilés) sont indexées d’être à la base de l’appréciation du
TCR. De même, les flux d’aide internationale étant des ressources externes, ont pour
conséquence le renchérissement des biens du système productif local. Ceci génère
une élévation du prix des biens non échangeables et des salaires qui renchérissent
à leur tour le coût de production des biens échangeables. Quand les FF extérieurs
augmentent durablement, la demande de monnaie locale s’accroit, tendant à
apprécier le TCR d’équilibre [Monteil & Hinkle, (1999)]. Dans les pays à revenu
faible, comme l’UEMOA peu attractif aux IDE, nous mesurons les FF par le ratio au
PIB de la somme des IDE net et de l’aide publique au développement (APD).

Toutefois, la relation qui lie le TCR à ses fondamentaux suscités, peut être
affectée dans le court terme par d’autres facteurs (la politique monétaire, le
développement financier, chocs de productivités). C’est pourquoi, il sera inclu aussi
deux variables nominales comme déterminant du TCR dans l’estimation. Il s’agit du
développement financier et la politique monétaire.

En effet, la politique monétaire (PM)(24) qui s’identifie ici à travers une croissance
de la masse monétaire plus rapide que celle de la demande de monnaie accroît la
demande de biens non échangeables. Ce qui tend à apprécier le TCR et crée par
ailleurs des pressions à la surévaluation réelle de la monnaie.

De même, le niveau du développement financier (DF) d’une économie
affecte la croissance économique à travers le TCR. L’effet du DF sur la croissance
économique est controversé dans la littérature. Toutefois, il est reconnu de manière
globale que le niveau du DF affecte le bien être ; et ce d’une part à partir d’un seuil
et d’autre part lorsqu’une politique d’assainissement appropriée est menée par les
autorités monétaires. Le développement financier donne une impulsion au
développement économique en élevant le rendement du capital. En outre le
développement économique, en retour facilite les investissements en infrastructures
financières. Retenons que le niveau du DF contribue à la croissance économique via
TCR par le canal de deux mécanismes principaux que sont l’innovation
technologique et l’accumulation de capital. L’accumulation de capital résulte de la
centralisation de l’épargne dans des entreprises et de la création de richesse par la
détention d’actifs financiers (actions, obligations). Pour cette étude, le
développement financier est appréhendé par le ratio du crédit à l’économie au PIB.

Par contre, la politique monétaire sera mesurée par le différentiel de la croissance de
la masse monétaire (M2) par rapport à celle du PIB au cours de l’année précédente
[Yougbare,(2009).

PARAGRAPHE II : ANALYSE DE LA PERFORMANCE ECONOMIQUE DE L’UEMOA

L’objectif de ce paragraphe est d’apprécier l’environnement macroéconomique
de l’UEMOA. Cet environnement constitue le socle de l’état de sa compétitivité à
travers le niveau de son TCR et par dévers la distorsion à laquelle est confronté cet
indicateur.

En vertu des développements sus- cités, notamment les variables affectant la
distorsion du TCR dans les pays de la zone franc CFA, nos variables d’intérêt qui
servent d’analyse de la performance économique de l’UEMOA sont : TCR, la
croissance de la productivité, les termes de l’échange, la préférence pour le présent
et les flux financiers. Les évolutions sont mises en perspective de manière à identifier
les ruptures éventuelles, notamment entre l’« avant » et l’« après » dévaluation.

Toutefois, il est à noter que pour l’analyse graphique de nos variables
d’intérêt, les données de l’UEMOA sont agrégées. Elles ont été obtenues en
pondérant les données nationales par le poids du PIB de chaque pays par rapport à
l’ensemble de la zone. Ainsi, si le PIB de la Côte d’Ivoire représentait 40% du PIB de
l’UEMOA en 2000, alors le TCR de la Côte d’Ivoire compterait pour 40% dans le
calcul du TCR de l’ensemble de l’union en 2000, et ainsi de suite. Les pondérations
ont été calculées année par année [confère Niébé, (2008)].

A- TCR et dynamique de ses fondamentaux externes

Le TCR d’équilibre est ce taux qui permet l’atteinte concomitamment de
l’équilibre interne et externe. Les fondamentaux du TCR sont souvent classés en
fondamentaux externes et internes. Les fondamentaux du TCR qui concourent à la
réalisation de l’équilibre externe sont qualifiés de « fondamentaux externes ». Les
plus importants, qui affectent le TCR à long terme, comprennent les termes de
l’échange, les flux financiers extérieurs et le taux d’intérêt réel mondiaux. Pour les
objectifs de cette étude, nous retenons les variables : termes de l’échange et flux
financiers comme fondamentaux externes.

Graphique N°3 : TCR et ses fondamentaux externes

Graphique Taux de change réel d’équilibre et évolution de ses fondamentaux dans l’UEMOA 3

Source : réalisé par l’auteur à partir des données de l’estimation (en moyenne pondérée)

Le graphique ci-dessus représente la dynamique des variables, affectant
l’équilibre externe ; lequel mérite quelque commentaire. Pour cette fin, nous
distinguons deux sous périodes. En effet, le TCR de l’UEMOA en moyenne pondéré,
a connu une hausse de 1989 à 2001. Ce qui correspond à une amélioration de la
compétitivité toute chose égale par ailleurs. L’année 1994, qui en fait est celle de la
dévaluation a révélé que le TCR a reçu un choc de productivité au regard du pic
observé. Par rapport à l’année 1994, l’idée selon laquelle, la zone UEMOA était dans
une phase de perte de compétitivité due à une appréciation de son TCR semble se
confirmer. Elle est imputable d’une part, à l’appréciation du franc français face au
Dollar et d’autre part, elle a été renforcée dans l’UEMOA par l’augmentation de
l’inflation induite par la crise alimentaire. Toutefois, l’effet de la dévaluation sur le
TCR n’a été que temporaire, car dès 1995, l’on retrouve cet indicateur avec une
tendance haussière et par ricochet une dépréciation réelle de la monnaie nationale
de 1995 à 2001. Ainsi, l’on ne saurait rejeter les opinions stipulant que la dévaluation
n’a pas généré un gain de compétitivité de façon durable (1995-2001) comme le
prévoit la théorie.

Par contre, il faut atteindre dès le début de l’année 2002 à nos jours, pour que
l’on observe une appréciation du TCR, du fait de l’appréciation relative du cours du
Dollar face à l’Euro. Cet état de chose peut être dû à l’environnement économique
international peu favorable (les crises financières, énergétiques) ayant affecté l’union.

En revanche, sur la même période, les termes de l’échange, l’un des principaux
déterminants du TCR, a connu une tendance baissière. Ce qui suppose une
détérioration des TE de cette zone. En effet, cette détérioration persistante des TE
peut s’expliquer par la structure de l’économie de la zone. L’UEMOA est fortement
tributaire du commerce des matières premières exportées (phosphate, du café, du
cacao ou du coton) qui subissent la loi du commerce international à travers sa
position de price taker. Ainsi, la problématique de la qualité de la spécialisation et
de la diversification des économies vient encore d’être indexée dans la détérioration
des TE. Par ailleurs, l’évolution des flux financiers, laisse à croire que la zone n’est
pas attractive ces dernières années. S’il est vrai que la zone était autrefois attractive
dans l’après dévaluation, on note un repris significatif dans la capacité de l’union à
faire converger vers elle les flux financiers extérieurs susceptibles de soutenir son
économie. Ce fait pourrait avoir une explication dans les tensions politiques ayant
relativement affaibli la zone (guerre en Côte d’Ivoire et l’instabilité politique au Togo).

A tout ceci vient se greffer, les crises récurrentes qu’a subi cet espace (crise
énergétique, la sécheresse).

Remarquons que, depuis 2002 à nos jours, le TCR, de l’UEMOA est en
appréciation. Ce qui suppose une perte de compétitivité, il en est de même des FF
et TE qui ne cessent respectivement de s’amenuiser et de s’apprécier. De façon
globale, au regard de l’évolution desdits indicateurs (FF, TE, TCR) ; l’on note que les
fondamentaux externes sont biens compatibles à l’évolution du TCR au sein de
l’UEMOA. En outre, le coefficient de corrélation entre le TCR et les TE puis les FF
sont respectivement de (-0.76) et (-0.03). De même l’analyse de causalité (Test de
Granger) indique que la variable FF cause le TCR, [Prob 0.00827< 5%] l’inverse
n’est pas vérifié. Il en est de même pour les TE et FF [Prob 0.00984 < 5%]. La
réciprocité est fausse. En somme ce test montre l’existence d’une relation induite
entre les fondamentaux externes qui affectent le TCR. Ceci vient confirmer
statistiquement qu’il existe belle et bien une relation de compatibilité entre l’évolution
des fondamentaux externes et le TCR. Cette interprétation doit être prise sur mesure
car, il s’agit d’une analyse graphique et statistique et surtout les variables d’étude ne
sont en fait une moyenne pondérée.

B- TCR et évolution de ses fondamentaux internes

Les fondamentaux internes du TCR peuvent se subdiviser entre les
fondamentaux de politique économique (restrictions aux importations, les taxes à
l’exportation et les subventions, le contrôle de change et des capitaux, les
préférences pour le présent) et ceux qui ne sont pas liés à la politique économique
(le progrès technique et l’amélioration de la productivité). En relation à cette étude,
nous retenons les variables : préférence pour le présent et la croissance de la
productivité à travers l’effet Balassa-Samuelson comme étant les fondamentaux
internes susceptibles d’affecter le TCRE.

Graphique N°4 : Evolution des fondamentaux internes du TCR

Graphique Taux de change réel d’équilibre et évolution de ses fondamentaux dans l’UEMOA 4

Source : réalisé par l’auteur à partir des données de l’estimation (en moyenne pondérée)

L’analyse des fondamentaux internes du TCR, révèle une relative
compatibilité entre le TCR, la croissance de la productivité et la préférence pour le
présent. En effet, de 1989 à 1994, le taux de croissance réelle du PIB par tête (effet
Balassa) a connu une relative stagnation, alors qu’au même moment, la préférence
pour le présent ne cesse d’accroitre. Ceci indique que la propension des ménages
et du gouvernement à consommer le revenu national s’est accentuée dans l’avant
dévaluation. En rapport à l’évolution du TCR dans la même période, il est évident de
constater que le TCR s’est déprécié. Ce qui pourrait se justifier par le fait que la
plupart des dépenses en consommation finale des ménages et surtout du
gouvernement s’adresse essentiellement à des biens non échangeables.

Par contre, pour les deux fondamentaux internes du TCR, sur la période de
1995 à 2001, l’on observe en moyenne pondérée, une hausse de la croissance de la
productivité et une stabilité de la consommation finale de la nation. Les mesures
relatives à l’assainissement des finances publiques et à l’obligation du respect des
clauses contenues dans les critères de convergences (notamment le respect du ratio
solde budgétaire /PIB) semblent expliquer en partie cette compression de la
préférence pour le présent. Une telle mesure aurait induit une amélioration en
moyenne pondérée de la compétitivité de l’économie.

S’il est vrai que de 1995 à 2001, le TCR s’est déprécié, malgré la stabilité de
la propension des ménages et du gouvernement à consommer le revenu national ; il
est possible d’imputer cette amélioration de la compétitivité à la croissance de la
productivité. Ainsi, sur cette période, l’effet croissance de la productivité semble
l’emporter sur celui de la préférence pour le présent. Toutefois, notons que dès 1996
à nos jours, les fondamentaux internes du TCR sont soumis à une extrême
vulnérabilité. Le taux de croissance de la productivité ne cesse de baisser alors que
la propension des ménages et du gouvernement à consommer le revenu national
demeure constante en moyenne pondérée dans la zone l’UEMOA.

Dans la même période, le TCR s’est apprécié. A cet égard, il est possible de
dire que la croissance de la productivité a une influence plus forte sur le TCR que
celui de la préférence pour le présent. Bien que ce résultat, découle d’une
observation évolutive des indicateurs, l’analyse de la corrélation vient étayer ce point
de vue. En effet, le coefficient de corrélation entre le TCR, la CP et la PP est
respectivement de 0,33 ; -0,77. Par ailleurs, afin d’affiner cette analyse nous avons
recouru au test de causalité de Granger. Ce test révèle que c’est la préférence pour
le présent qui cause le niveau de la croissance de la productivité [Prob 0.004 < 5
%]. La réciproque n’est pas vérifiée. Ce résultat de causalité entre la PP et la CP
confirme la théorie keynésienne de la consommation à travers l’effet de la demande
effective sur la croissance économique.

En somme à l’issu de cette analyse retenons que, le niveau du TCR est
fortement influencé aussi bien par les fondamentaux internes qu’externes. Toutefois,
l’effet de chaque variable fondamentale (externe et interne) sur le TCR est
différencié. Ceci pourrait s’expliquer dans une certaine mesure par le poids des pays
dans l’économie de la zone qui sont soumis à des chocs asymétriques.

Le graphique ci-dessous montre que la Côte d’Ivoire détient à elle seule 39%
de la richesse de la zone. Elle contribue à 39% à la formation de la croissance de
productivité de l’UEMOA, suivi du Sénégal à hauteur de 19%. La part au PIB des
pays sahariens de l’UEMOA (Burkina Faso, Mali et Niger) sont respectivement de
l’ordre de 11%, 10% et 7%. Alors que celle des autres pays côtiers notamment
(Benin, Guinée Bissau et Togo) sont respectivement 8%, 1%, 5%.

Graphique Taux de change réel d’équilibre et évolution de ses fondamentaux dans l’UEMOA 5

Source : réalisé par l’auteur à partir des données de l’estimation (en moyenne de 1989-2008)

Cette analyse nous permet de déduire toute chose égale par ailleurs, que la
Côte d’Ivoire et le Sénégal constituent les deux locomotives de l’UEMOA. Ceci étant,
la performance de l’économie de la zone en occurrence le niveau de son TCR en est
tributaire de celle de ces deux pays à hauteur de 58%. Ce qui n’est pas négligeable.

Au regard de l’instabilité politique observée au sein de cette zone, la
persistance de la crise ivoirienne (19 septembre 2001 à nos jours)aurait à coup sûr
affecté le niveau de la compétitivité de l’UEMOA ; dans la mesure où, elle constitue
la cheville ouvrière de l’Union.

Remarquons enfin que, cette analyse suscite l’idée de l’existence des clubs
de convergence au sein de l’UEMOA telle que nous enseigne le modèle de
croissance de Solow repris par Sala-i-Martin. C’est à ce résultat que l’étude de
Ndiaye, (2006) aboutit. Selon l’auteur, il existe deux clubs de convergence dans
l’UEMOA. Les pays “riches” dont le niveau de convergence est supérieur à la
moyenne (Côte d’Ivoire et Sénégal) et les pays “pauvres” dont le niveau de
convergence est inférieur à la moyenne (Bénin, Burkina Faso, Mali et Niger).

Dans ce schéma, le processus d’intégration économique qui engendra
l’existence de la 9ème économie aura du mal à se réaliser dans la mesure où ; ce
processus génère des cavaliers solitaires.

Conclusion

Ce chapitre a permis de mieux comprendre les mécanismes de fonctionnement
du Franc CFA et les canaux de transmission de la politique monétaire sur le TCR
dans l’UEMOA. Le principe fondamental sur lequel le Franc CFA fonctionne est la
centralisation des réserves de change et la fixité du TC. Autrefois, considérée
comme garant d’une stabilité monétaire et de crédibilité, la zone Franc CFA est
sujette de vive critique au lendemain de son arrimage à l’Euro. Par ailleurs, l’on
retient de ce chapitre que les multiples études ayant été effectuées au sein de
l’UEMOA sont faites sur les séries chronologiques. Ce qui ne permet pas
d’appréhender le phénomène de distorsion du TCR sur le plan global et limite ainsi la
portée des suggestions de politique économique. Ainsi, une étude de la distorsion du
TCR en donnée de panel se défend bien. En outre, au regard de l’analyse évolutive
des variables d’intérêt reflétant la performance économique de la zone, ce chapitre a
permis d’arriver à accepter l’idée selon laquelle le niveau du TCR est fortement
influencé par ses fondamentaux internes et externes. Toutefois, notons bien qu’il
s’agit d’une analyse graphique et statistique faite sur les variables en moyenne
pondérée et seule l’estimation économétrique pourrait mieux nous éclairer
davantage. A cet effet, il conviendrait à ce stade de présenter dans le chapitre
suivant les résultats issus des différentes estimations relatives à l’évaluation
empirique du TCR d’équilibre et de sa distorsion.

23 A l’instar de celle effectuée par Lassana YOUGBARE, (2009).
24 Selon BALDWIN et KRUGMAN, (1989), la politique économique menée peut influencer la trajectoire
du TCR, et même l’équilibre de long terme qui, peut dépendre du court terme du fait de phénomènes
d’hystérèse.

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